第六節(jié)　債券資產(chǎn)組合管理

　　兩個目的：一是規(guī)避利率風(fēng)險，獲得穩(wěn)定的投資收益;二是通過組合管理鑒別出非

　　正確定價的債券，并力求通過對市場利率變化總趨勢的預(yù)測來選擇有利的市場時機以賺取債券市場價格變動帶來的資本利得收益。

　　一、債券利率風(fēng)險的衡量

　　(一)債券價格隨利率變化的基本原理

　　必要收益率，即折現(xiàn)率，不是唯一的，它隨不同的時期而變化，反映不同期間的市場即期利率。因此，市場利率的變化會影響到債券價格的變化，即利率上升，債券價格會下跌。

　　(二)測量債券利率風(fēng)險的方法

　　1.久期。

　　又被稱為“持期”。這一概念最早來自麥考萊對債券平均到期期限的研究，他認(rèn)為把各期現(xiàn)金流作為權(quán)數(shù)對債券的期限進(jìn)行加權(quán)平均，可以更好地把握債券的期限性質(zhì)。久期表示的就是按照現(xiàn)值計算，投資者能夠收回投資債券本金的時間(用年表示)，也就是債券期限的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)是每年的債券債息或本金的現(xiàn)值占當(dāng)前市價的比重。

　　從久期公式可以看出，對于在債券持有期內(nèi)沒有債息收入，貼息發(fā)行到期償還本金的貼現(xiàn)債券而言，久期便等于其到期期限。

　　久期的性質(zhì)：

　　(1)久期與息票利率呈相反的關(guān)系，息票率越高，久期越短。

　　(2)債券的到期期限越長，久期也越長。

　　(3)久期與到期收益率之間呈相反的關(guān)系，到期收益越大，久期越小，但其邊際作用效果也遞減。

　　(4)多只債券的組合久期等于各只債券久期的加權(quán)平均，其權(quán)數(shù)等于每只債券在組合中所占的比重。

　　2.基于久期的債券利率敏感性測量。

　　久期實質(zhì)上是對債券價格利率敏感性的線性測量，或一階導(dǎo)數(shù)。修正久期是對債券價格利率線性敏感性更精確的測量。

　　3.久期在投資實踐中的應(yīng)用。

　　久期是風(fēng)險控制指標(biāo)。

　　4.久期的缺陷。

　　(1)它對于所有的現(xiàn)金流采用了同樣的收益率，這意味著在到期期限內(nèi)收益率基本保持不變，這與實際情況不符。

　　(2)采用久期方法對債券價格利率風(fēng)險的敏感性進(jìn)行測量實際上是考慮了價格與收益率之間的線性關(guān)系，而市場的實際情況表明，這種關(guān)系經(jīng)常是非線性的。

　　5.凸性。

　　描述了價格和利率的二階導(dǎo)數(shù)關(guān)系，與久期一起可以更加準(zhǔn)確地把握利率變動對債券價格的影響。

　　久期與凸性一起描述的價格波動仍然是一種近似結(jié)果。

　　二、被動管理

　　分為兩類：一類是為了獲取充足的資金以償還未來的某項債務(wù)，為此而使用的建立債券組合的策略。另一類是為了獲取充足的資金以償還未來債務(wù)流中的每一筆債務(wù)而建立的債券組合策略。

　　(一)單一支付負(fù)債下的資產(chǎn)免疫策略(利率消毒)

　　要使一種債券組合的目標(biāo)價值或目標(biāo)收益免受市場利率的影響，就必須如此操作：

　　(1)選擇麥考久期等于償債的債券;(2)初始投資額等于未來債務(wù)的現(xiàn)值。

　　利率消毒是有假設(shè)條件的，它要求市場利率期限結(jié)構(gòu)是水平的，并且變動是平行的。

　　(二)多重支付負(fù)債下的組合策略

　　現(xiàn)金匹配，就是通過債券的組合管理，使得每期從債券獲得的現(xiàn)金流入與該時期約定的現(xiàn)金支

　　出在量上保持一致。

　　現(xiàn)金流量匹配與資產(chǎn)免疫有以下幾個方面的區(qū)別：

　　1.現(xiàn)金流量匹配方法并不要求債券資產(chǎn)組合的久期與債券的期限一致。

　　2.采用現(xiàn)金流量匹配方法與之后不需要進(jìn)行任何調(diào)整，除非選擇的債券的信用等級下降。

　　3.現(xiàn)金流量匹配法不存在再投資風(fēng)險、利率風(fēng)險，債務(wù)不能到期償還的唯一風(fēng)險是提前贖回或違約風(fēng)險。

　　采用現(xiàn)金流匹配法建立的資產(chǎn)組合的成本比采用資產(chǎn)免疫方法的成本高出3%-7%。

　　三、主動債券組合管理

　　1.水平分析

　　該方法的核心是通過對未來利率的變化就期末的價格進(jìn)行估計，并據(jù)此判斷現(xiàn)行價格是否被誤定以決定是否買進(jìn)。

　　2.債券掉換

　　債券調(diào)換的目的是用定價過低的債券來替換定價過高的債券，或是用收益率高的債券替換收益率較低的債券。包括的類型：替代掉換;市場內(nèi)部價差掉換;利率預(yù)期掉換;純收益率調(diào)換。

　　3.騎乘收益率曲線

　　以資產(chǎn)的流動性為目標(biāo)，投資于短期固定收入債券。

　　四、債券資產(chǎn)組合收益評價

　　習(xí)題

　　一、單選題

　　1.( )表示的就是按照現(xiàn)值計算，投資者能夠收回投資債券本金的時間(用年表示)，也就是債券期限的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)是每年的債權(quán)債息或本金的現(xiàn)值占當(dāng)前市價的比重。

　　A.凸性

　　B.到期期限

　　C. 久期

　　D.獲利期

　　[答疑編號911070401]

　　【答案】C

　　2.久期的概念最早來自( )對債券平均到期期限的研究。

　　A.麥考萊

　　B.特雷諾

　　C.夏普

　　D.羅斯

　　[答疑編號911070402]

　　【答案】A

　　3.金融機構(gòu)在實踐中通常會應(yīng)用久期來控制持倉債權(quán)的利率風(fēng)險，具體的措施是針對固定收益類產(chǎn)品設(shè)定( )指標(biāo)進(jìn)行控制。

　　A. 久期+到期期限

　　B.久期×凸性

　　C.久期+獲利期

　　D.久期×額度

　　[答疑編號911070403]

　　【答案】D

　　4.( )描述了價格和利率的二階導(dǎo)數(shù)關(guān)系，與久期一起可以更加準(zhǔn)確的把握利率變動對債券價格的影響。

　　A.凹性

　　B.凸性

　　C.曲率

　　D.彈性

　　[答疑編號911070404]

　　【答案】B

　　5.利率消毒指的是( )。

　　A.多重支付負(fù)債下的組合策略

　　B.債券調(diào)換

　　C.現(xiàn)金流量匹配策略

　　D.單一支付下的資產(chǎn)免疫策略

　　[答疑編號911070405]

　　【答案】D

　　6.利率消毒的假設(shè)條件是( )。

　　A.市場利率期限結(jié)構(gòu)是正向的

　　B.市場利率期限結(jié)構(gòu)是反向的

　　C.市場利率期限結(jié)構(gòu)是水平的

　　D.市場利率期限結(jié)構(gòu)是拱形的

　　[答疑編號911070406]

　　【答案】C

　　二、多項選擇題

　　1.債券資產(chǎn)組合管理目的有( )。

　　A.規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險，獲得平均市場收益

　　B.規(guī)避利率風(fēng)險，獲得穩(wěn)定的投資收益

　　C.通過組合管理鑒別出非正確定價的債券

　　D.力求通過對市場利率變化的趨勢的預(yù)測來選擇有利的市場時機以賺取債券市場價格變動

　　帶來的資本利得收益

　　[答疑編號911070407]

　　【答案】BCD

　　2.關(guān)于久期，下列說法正確的是( )。

　　A.是債券期限的加權(quán)平均數(shù)

　　B.一般情況下，債券的到期期限總是大于久期

　　C.久期與息票利率呈相反的關(guān)系

　　D.久期與到期收益率之間呈相反的關(guān)系

　　[答疑編號911070408]

　　【答案】ABCD

　　3.關(guān)于久期在投資實踐中的應(yīng)用，下列說法錯誤的是( )。

　　A.久期已經(jīng)成為市場普遍接受的風(fēng)險控制指標(biāo)

　　B.針對固定收益類產(chǎn)品設(shè)定“久期×凸性”指標(biāo)進(jìn)行控制，有避免投資經(jīng)理為了追求高收益而過量持有高風(fēng)險品種的作用

　　C.可以通過對市場上不同期限品種價格的變化來分析市場在期限上的投資偏好

　　D.可以用來控制持倉債券的利率風(fēng)險

　　[答疑編號911070409]

　　【答案】BC

　　4.關(guān)于凸性，下列說法正確的有( )。

　　A.凸性描述了價格和利率的二階倒數(shù)關(guān)系

　　B.與久期一起可以更加準(zhǔn)確的把握利率變動對債券價格的影響

　　C.當(dāng)收益變化很小時，凸性可以忽略不計

　　D.久期與凸性儀器描述的價格波動是一個精確的結(jié)果

　　[答疑編號911070410]

　　【答案】ABC

　　5.主動債券組合管理的方法有( )。

　　A.水平分析

　　B.縱向分析

　　C.債券掉換

　　D.騎乘收益率曲線

　　[答疑編號911070411]

　　【答案】ACD

　　三、判斷題

　　1.在債券持有期內(nèi)沒有債息收入，貼息發(fā)行到期償還本金的貼現(xiàn)債券，其久期等于其到期期限。( )

　　[答疑編號911070412]

　　【答案】正確

　　2.久期的計算對所有的現(xiàn)金流采用了不同的收益率，這與實際情況一致。( )

　　[答疑編號911070413]

　　【答案】錯誤

　　3.市場的實際情況表明，價格與收益率之間的關(guān)系經(jīng)常是非線性的。( )

　　[答疑編號911070414]

　　【答案】正確

　　4.要使一種債券組合的目的價值或目標(biāo)收益免受市場利率的影響，就必須選擇麥考萊久期

　　等于償債期的債券。( )

　　[答疑編號911070415]

　　【答案】正確