【考點(diǎn)3】資本結(jié)構(gòu)決策
最佳資本結(jié)構(gòu)：加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大。
【例·多選題】下列關(guān)于資本結(jié)構(gòu)決策的敘述中，正確的是( )。
A.資本成本比較法難以區(qū)別不同融資方案之間的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素差異
B.每股收益無(wú)差別點(diǎn)為企業(yè)管理層解決在某一特定預(yù)期盈利水平下是否應(yīng)該選擇債務(wù)融資方式問(wèn)題提供了一個(gè)簡(jiǎn)單的分析方法
C.公司的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價(jià)值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)
D.在企業(yè)總價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的
『正確答案』ABCD
『答案解析』資本成本比較法難以區(qū)別不同融資方案之間的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素差異，所以，選項(xiàng)A是正確的。每股收益無(wú)差別點(diǎn)為企業(yè)管理層解決在某一特定預(yù)期盈利水平下是否應(yīng)該選擇債務(wù)融資方式問(wèn)題提供了一個(gè)簡(jiǎn)單的分析方法，選項(xiàng)B正確。公司的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價(jià)值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)，選項(xiàng)C正確。在企業(yè)總價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的，選項(xiàng)D正確。
【例·多選題】下列表述中正確的有( )。
A.基于每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析選擇的融資方案是能給股東帶來(lái)最大凈收益的方案
B.每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析不能用于確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)
C.經(jīng)營(yíng)杠桿并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，而只是放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
D.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)未使用債務(wù)時(shí)經(jīng)營(yíng)的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)，它是企業(yè)投資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率的變動(dòng)上
『正確答案』ABCD
『答案解析』以上說(shuō)法均正確，其中每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析不考慮風(fēng)險(xiǎn)，所以不能用于確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。
主觀題主要考點(diǎn)及經(jīng)典題解
【考點(diǎn)1】無(wú)差別點(diǎn)法與杠桿系數(shù)
【例·計(jì)算題】某企業(yè)去年平均資產(chǎn)總額為1000萬(wàn)，平均資產(chǎn)負(fù)債率為40%，負(fù)債平均利息率5%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入為1000萬(wàn)，全部的固定成本和利息費(fèi)用為220萬(wàn)，優(yōu)先股股利為15萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為30%，普通股股數(shù)為80萬(wàn)股。今年的銷售收入計(jì)劃提高50%，為此需要再籌集250萬(wàn)元資金，有以下三個(gè)方案可供選擇：
方案1：增發(fā)普通股，預(yù)計(jì)發(fā)行價(jià)格為5元，不考慮發(fā)行費(fèi)用;
方案2：增發(fā)債券，債券面值為100元/張，票面年利率為4%，發(fā)行價(jià)格為125元/張，不考慮發(fā)行費(fèi)用;
方案3：增發(fā)優(yōu)先股，每年增加優(yōu)先股股利25萬(wàn)元。
假設(shè)固定成本和變動(dòng)成本率今年保持不變，上年的利息費(fèi)用在今年仍然要發(fā)生，所得稅稅率為25%。
(1)計(jì)算方案1和方案2每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入，確定應(yīng)該舍棄的方案
(2)計(jì)算方案1和方案3每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入，確定應(yīng)該舍棄的方案;(3)根據(jù)每股收益的大小，確定最終的方案
(4)計(jì)算籌資后的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和總杠桿系數(shù)
(5)計(jì)算今年盈虧平衡點(diǎn)的銷售收入
『正確答案』
(1)增發(fā)的普通股股數(shù)=250/5=50(萬(wàn)股)
增發(fā)債券的利息=(250/125)×100×4%=8(萬(wàn)元)
假設(shè)方案1和方案2每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入為W萬(wàn)元
銷售收入為W萬(wàn)元時(shí)方案1的每股收益為：
{[W×(1-30%)-220]×(1-25%)-15｝/(80+50)=(0.525W-180)/130
銷售收入為W萬(wàn)元時(shí)方案2的每股收益為：
{[W×(1-30%)-220-8] ×(1-25%)-15｝/80=(0.525W-186)/80
根據(jù)(0.525W-180)/130=(0.525W-186)/80
得：W=372.57(萬(wàn)元)
由于今年的銷售收入為：1000×(1+50%)=1500(萬(wàn)元)
高于方案1和方案2每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入
所以，應(yīng)該舍棄的方案是方案1。
(2)假設(shè)方案1和方案3每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入為N萬(wàn)元
銷售收入為N萬(wàn)元時(shí)方案1的每股收益為(0.525N-180)/130
銷售收入為N萬(wàn)元時(shí)方案3的每股收益為：
{[N×(1-30%)-220]×(1-25%)-15-25｝/80=(0.525N-205)/80
根據(jù)(0.525N-180)/130=(0.525N-205)/80
得：N=466.67(萬(wàn)元)
由于今年的銷售收入為1500萬(wàn)元
高于方案1和方案3每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售收入
所以，應(yīng)該舍棄的方案是方案1。
(3)方案2籌資后的每股收益=(0.525×1500-186)/80=7.52(元)
方案3籌資后的每股收益=(0.525×1500-205)/80=7.28(元)
因此，應(yīng)該選擇方案2。
(4)上年的利息費(fèi)用=1000×40%×5%=20(萬(wàn)元)
上年的固定成本=220-20=200(萬(wàn)元)
籌資后的邊際貢獻(xiàn)=1500×(1-30%)=1050(萬(wàn)元)
息稅前利潤(rùn)=1050-200=850(萬(wàn)元)
稅前利潤(rùn)=850-28=822(萬(wàn)元)
稅前優(yōu)先股股利=15/(1-25%)=20(萬(wàn)元)
經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=1050/850=1.24
財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=850/(822-20)=1.06
總杠桿系數(shù)=1.24×1.06=1.31
或=1050/(822-20)=1.31
(5)盈虧臨界點(diǎn)銷售收入=固定成本/邊際貢獻(xiàn)率=200/(1-30%)=285.71(萬(wàn)元)
【考點(diǎn)2】企業(yè)價(jià)值比較法
【例·綜合題】ABC公司正在考慮改變它的資本結(jié)構(gòu)，有關(guān)資料如下：
(1)公司目前債務(wù)的賬面價(jià)值1000萬(wàn)元，利息率為5%，債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值相同;普通股4000萬(wàn)股，每股價(jià)格1元，所有者權(quán)益賬面金額4000萬(wàn)元(與市價(jià)相同);每年的息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元。該公司的所得稅稅率為15%。
(2)公司將保持現(xiàn)有的資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率，每年將全部稅后凈利分派給股東，因此預(yù)計(jì)未來(lái)增長(zhǎng)率為零。
(3)為了提高企業(yè)價(jià)值，該公司擬改變資本結(jié)構(gòu)，舉借新的債務(wù)，替換舊的債務(wù)并回購(gòu)部分普通股�？晒┻x擇的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方案有兩個(gè)：
�、倥e借新債務(wù)的總額為2000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)利息率為6%;
�、谂e借新債務(wù)的總額為3000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)利息率7%。
(4)假設(shè)當(dāng)前資本市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為4%，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5%。
(1)計(jì)算該公司目前的權(quán)益成本和貝塔系數(shù)(計(jì)算結(jié)果均保留小數(shù)點(diǎn)后4位)。
(2)計(jì)算該公司無(wú)負(fù)債的貝他系數(shù)和無(wú)負(fù)債的權(quán)益成本(提示：根據(jù)賬面價(jià)值的權(quán)重調(diào)整貝他系數(shù)，下同)。
(3)計(jì)算兩種資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方案的權(quán)益貝他系數(shù)、權(quán)益成本和實(shí)體價(jià)值(實(shí)體價(jià)值計(jì)算結(jié)果保留整數(shù)，以萬(wàn)元為單位)。
(4)判斷企業(yè)應(yīng)否調(diào)整資本結(jié)構(gòu)并說(shuō)明依據(jù)，如果需要調(diào)整應(yīng)選擇哪一個(gè)方案?
『正確答案』
(1)該公司目前的權(quán)益資本成本和貝塔系數(shù)：
由于凈利潤(rùn)全部發(fā)放股利，所以：現(xiàn)金股利=凈利潤(rùn)=(500-1000×5%)×(1-15%)=382.5(萬(wàn)元)
每股股利=382.5/4000=0.0956(元)
權(quán)益資本成本=D/PO×100%=0.0956/1×100%=9.56%
又有：9.56%=4%+β×5%
則β=1.112
(2)無(wú)負(fù)債的貝塔系數(shù)和無(wú)負(fù)債的權(quán)益成本
β資產(chǎn)=β權(quán)益÷[(1+產(chǎn)權(quán)比率×(1-所得稅稅率)]=1.112÷[1+1/4×(1-15%)]=1.112÷1.2125=0.92
權(quán)益資本成本=4%+0.92×5%=8.6%
(3)兩種資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方案的權(quán)益貝塔系數(shù)、權(quán)益成本和實(shí)體價(jià)值：
①舉借新債務(wù)2000萬(wàn)元，使得資本結(jié)構(gòu)變?yōu)椋簜鶆?wù)2000萬(wàn)元，利息率為6%;權(quán)益資本3000萬(wàn)元。
β權(quán)益=β資產(chǎn)×[(1+負(fù)債/權(quán)益×(1-所得稅稅率)]=0.92×[1+2/3×(1-15%)]=1.44
權(quán)益資本成本=4%+5%×1.44=11.2%
股權(quán)價(jià)值=D/RS=(500-2000×6%)×(1-15%)/11.2%=323/11.2%=2884(萬(wàn)元)
債務(wù)價(jià)值=2000萬(wàn)元
公司實(shí)體價(jià)值=2884+2000=4884(萬(wàn)元)
�、谂e借新債務(wù)3000萬(wàn)元，使得資本結(jié)構(gòu)變?yōu)椋簜鶆?wù)3000萬(wàn)元，利息率為7%;權(quán)益資本2000萬(wàn)元。
β權(quán)益=β資產(chǎn)×[(1+負(fù)債/權(quán)益×(1-所得稅稅率)]=0.92×[1+3/2×(1-15%)]=2.09
權(quán)益資本成本=4%+5%×2.09=14.45%
股權(quán)價(jià)值=D/RS=(500-3000×7%)×(1-15%)/14.45%=246.5/14.45%=1706(萬(wàn)元)
債務(wù)價(jià)值=3000萬(wàn)元
公司實(shí)體價(jià)值=1706+3000=4706(萬(wàn)元)
(4)目前的股權(quán)價(jià)值為4000萬(wàn)元，債務(wù)價(jià)值為1000萬(wàn)元，即公司實(shí)體價(jià)值=5000萬(wàn)元，而改變資本結(jié)構(gòu)后公司實(shí)體價(jià)值均降低了，所以公司不應(yīng)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。
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